鏈上固定利率借貸為何難成氣候？「利差」交易才是出路
背景與核心問題
本文分析指出，鏈上固定利率借貸難以起飛的核心在於借款人需求不足與現有參與者對資金的即時取回性重視。若要突破現有局面，需在現有貨幣市場（如 Aave）之上建立一層利率互換機制，以交易固定利率需求與浮動供給之間的利差，而不是直接提供全額固定本金的貸款。
鏈上借款人與他們的動機
常見誤解是「交易者透過貨幣市場借錢放大杠杆」。實際上，鏈上借款需求主要來自長期持有者/巨鯨/項目金庫，以及收益循環者：前者以抵押資產借出穩定幣以獲取流動性並避免賣出資產，後者則以遞歸槓桿提升淨收益，而非投機。
固定利率的實際需求：機構與循環策略
1) 機構級抵押貸款需要固定利率：Maple Finance 透過超額抵押借出穩定幣給機構，借款人包括高淨值個人、家族辦公室、對沖基金等，尋求成本可預測的固定利率資金。Aave 借 USDC 的成本約 3.5%（年化），Maple 的固定利率貸款清算收益率約 5.3%–8%，意味著需多支付約 180–450 個基點的溢價； Maple Syrup 資金池約 26.7 億美元，與 Aave 在以太坊主網約 37.5 億美元的未償貸款相當。若出現可靠的固定利率選項，固定利率溢價可能被壓縮。
2) 循環策略需要固定利率：儘管循環策略聚集了數十億美元資金，但因借款利率波動極大，利率變動往往會抵消收益。Aave 與 Morpho 上的借款利率波動性年化可超過 20%。因此，循環者需要固定收益，以降低利率風險並提升頭寸穩定性。
出路：利差交易，而非固定本金的直接匹配
核心觀點是讓固定利率借款人對沖「利差」，而非讓其直接匹配固定本金貸款。建議在現有貨幣市場之上建立一個利率互換層，以交易固定利率與浮動利率之間的差額。
交易者只需繳納少量保證金即可承擔利率風險，遠低於名義本金，顯示高資本效率。例如，針對 1000 萬美元、1 個月期限的 Aave 借款利率做空，若固定利率為 4% 年化，保證金約為 3.33 萬美元，約為 300 倍的資本效率；Aave 的利率常在 3.5%–6.5% 之間波動，利率本身成為高波動性的交易標的。
長期看來，這種利差交易能讓固定利率市場以更高的機制性與可預測性發展，同時提升資本效率。
長期展望：固定利率是鏈上信貸擴張的必需品
隨著鏈上信貸的擴張，對固定利率貸款的需求亦將增長；機構信貸擴張方面，Cap Protocol 等專案推動鏈上機構信貸，並逐步以利率互換層承擔定價與風險轉移；鏈上消費信貸領域，如 3Jane，亦以固定利率佔據主導地位。未來，借款人可能根據信用等級或抵押資產類型進入不同的利率分層市場，鏈上利率市場或許能讓借款人直接面對市場驅動的利率。
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