市場低迷，哪些標的值得重點關注？
最值得投資的代幣：收益共享類
當前市場的主流敘事是：沒有收入的項目，終將死亡！
即使以太坊（ETH）也難以擺脫這種「以收入論價值」的敘事。
因此，最具投資價值的代幣，是那些能透過回購、銷毀、手續費分成等方式，把收益分給持有者的代幣。
作者將門檻放寬到：DefiLlama 上 30 天持有者收益 ≥ 5 萬美元。
這 45 個代幣每月給持有者帶來 1.53 億美元收益，年化合計 18 億美元。
收益分成 Top 10：
注：收益分成 ≠ DefiLlama 上的持有者收益。
例如：EtherFi 沒進持有者收益榜單，但它有回購。
波場這類 L1 公鏈已單獨歸類。
前五名之後，月收益快速跌到 300 萬美元以下。
如果加密市場繼續走向「代幣 = 股票」的邏輯，那麼 P/S（市銷率，市值 / 收入）比率會越來越重要。
· Pump.fun：1.4 倍
· Aerodrome：3.4 倍
以傳統金融標準來看，這些都極其便宜。
按當前收入速度，不到 3 年就能賺回整個市值。
而：
· Uniswap：P/S 高達 121 倍
· Aave：P/S 更是 341 倍
因為市場給它們的估值，遠不止「當前收益」。
Aave 最近終於開啟回購，但每月只分 41.2 萬美元，而協議月收入有 1000 萬美元。後續治理變化可能改變這一情況。
最重大的結論：Hyperliquid + Pump.fun = 全部持有者收益的 69%！
45 個代幣裡，僅兩個項目就貢獻了超過 2/3 的現金流。
這種集中度非常值得思考。
Ansem 的推文很好地總結了 HYPE 的投資理念：
HYPE：
- 業務在持續增長，代幣與收入高度綁定；
- 擁有多元化的增長槓桿；
- 現有可比項目表現良好；
- 受益於優質代幣稀缺、資金向頭部項目集中的市場環境；
- 團隊執行力強、節奏穩健，過去戰績亮眼。
有協議收入、但未開啟分紅
這類共 16 個代幣，每月協議收入 ≥ 10 萬美元，收入留在財庫。
頭部項目：
- Lido：每月 430 萬美元，TVL 320 億美元（去年曾提出過質押分紅）；
- CoW Protocol：每月 300 萬美元；
- Meteora（Solana）：每月 200 萬美元；
- Virtuals Protocol：每月 140 萬美元；
- Drift：每月 86.8 萬美元。
Lido vs ether.fi 是個很有意思的對比：
· Lido TVL 高 10 倍，收入高 3 倍，但 LDO 持有者一毛錢拿不到；
· ether.fi 每月透過回購分給持有者 150 萬美元。
如果你要穿越熊市，你會想要能給你分錢的那個。
這類標的的投資邏輯是：這些協議早晚會開啟「分紅開關」。
Lido 已經說了很多年。
Jito 每月總手續費 530 萬美元，但只有 54.4 萬美元進入財庫。
總手續費與持有者收益之間的差距，就是機會，也是風險。
其他板塊一覽
交易平臺代幣（7 個，總市值 990 億美元，含 BNB）
無論牛熊都能賺錢。CEX 交易量會下降，但不會歸零。
- BNB：850 億美元；
- LEO、OKB 在 2022、2024 熊市幾乎沒怎麼跌。
很多都有回購計畫，只是沒體現在 DefiLlama 數據裡。
CEX 代幣流通比例高，進一步降低下行風險。
L1 公鏈（19 個，總市值 1.8 萬億美元）
L1 是基礎層。
- BTC：1.36 萬億美元
- ETH：2450 億美元
對 XRP、ADA、尤其是 Cosmos 都放寬了標準，因為它們活過了多個週期，有信仰者和流動性，有持續生命力。
你可能討厭波場 TRX，但它每月產生 2600 萬美元手續費——比 Solana、以太坊還多。
這個週期表現也很強，你可以自己看 K 線。
L1 公鏈不會消失，但估值波動會極大。拿盤風險自負。
AI 與計算（8 個，總市值 51 億美元）
大部分沒有實際收入，只有一個例外：
Venice（VVV）：唯一靠訂閱和 API 收入支撐回購銷毀的 AI 代幣，已銷毀 43% 供應量。
· Bittensor：19 億美元市值，128 個子網，無協議收入；
· Render、Akash：賣 GPU 算力，比中心化平臺便宜；
· Grass：為 AI 訓練提供去中心化網絡數據。
注：有些沒上榜的 AI 代幣現在在暴漲，可能適合短線交易，但算不算「可投資」不好說。
RWA 資產代幣化（7 個，總市值 135 億美元）
在低調增長，認為真正的 RWA 牛市還未到來。
Canton Network 掌握鏈上 88.57% 的 RWA，約 3720 億美元代幣化資產。然而，現實世界資產並非表面看上去那麼簡單。
Chainlink 是 RWA 底層的關鍵預言機，但 LINK 的質押獎勵來自通脹和固定獎勵池，不是協議收入分成。
Chainlink 收入不錯，但流向節點運營商和財庫，不直接給持有者。
隱私代幣（2 個，總市值 97 億美元）
高風險賽道：要麼隨著監管趨嚴越來越重要，要麼被直接禁止。
但無論牛熊，需求一直穩定。
- Monero（門羅幣）：62 億美元
- Zcash（大零幣）：36 億美元
Meme 幣（6 個，總市值 208 億美元）
把它們歸為「可投資」可能有爭議。
但它們和比特幣一樣，靠社區存活。
- DOGE：152 億美元市值，存在超過十年；
- SHIB、PEPE、BONK、FLOKI、WIF 也上榜。
如果市場反彈，它們可能表現比高收益代幣更好。
因為沒有收入上限，反而沒有天花板。
而且它們幾乎全流通，拋壓小。
其他類別
- L2 公鏈（7 個，總市值 37 億美元）；
- DePIN（5 個，總市值 5 億美元）：去中心化儲存、數據採集；
- 預言機 / 基礎設施（7 個，總市值 18 億美元）；
- 穩定幣基礎設施（4 個，總市值 11 億美元）：Ethena 領先。
沒有代幣的超級賺錢項目
有些最賺錢的加密業務，根本沒有可投資的代幣。
- Tether：年收入 60 億美元 +，比那 45 個收益代幣總和還多，全歸股東；
- Polymarket：月收入 380 萬美元，無代幣；
- Base：收入歸 Coinbase 股東，未來可能發幣；
- Phantom：千萬級用戶，手續費極高；
- Circle：USDC 發行方，收益體現在 IPO；
- Kalshi：受 CFTC 監管，無代幣；
- Farcaster：已被收購，預期空投大幅降低，但可能仍會發幣。
那麼，該怎麼用這些資訊？
熊市最理想的持有標的，滿足四點：
- 有持有者收益
- 低 P/S 比率（市值 / 收入）
- 高 MC/FDV（流通市值 / 完全稀釋市值）
- 需求持續穩定
極少代幣能全部滿足。
最接近的標的：
- PUMP：1.4 倍 P/S，33% MC/FDV
- AERO：3.4 倍，50%
- JUP：7.3 倍，51%
- SKY：16 倍，98%
- CAKE：15.1 倍，96%
低風險選擇：
- 交易平臺代幣：LEO、OKB、GT
幾乎全流通，有交易平臺利潤回購支撐，熊市表現最穩。
高風險高回報：
HYPE：收益遙遙領先，但 MC/FDV 只有 25%。
Coingecko 新統計排除了長期不流通和銷毀代幣後，降至 41%。
可交易的機會：
關注治理變化：
押注那些有收入但還沒開啟分紅的項目，打開「分紅開關」。
重點關注：
- Lido
- Meteora
- Drift
- CoW Protocol
其他一切，靠信念。
你相信 AI 計算會上鏈嗎？
你相信 RWA 代幣化會持續增長嗎？
我相信會，但這些代幣是不是正確的下注標的？